煤炭开采：板块整体特别是龙头公司的估值有望提升

   18年业绩概况:行业盈利持续修复,负债率平稳回落,现金流继续改善

    2018年受益于供给侧改革和去产能持续推进,下游需求改善超预期,煤炭行业供需整体延续偏紧状态,煤价全年高位运行,行业盈利也继续向上修复。我们覆盖的28家煤炭开采企业除平庄能源外,均实现盈利,18年合计归母净利润和扣非后净利润分别为897亿元和864亿元(17年分别为863亿元和802亿元),同比增长3.9%和7.7%。扣除中国神华后,其余27家公司实现归母净利润和扣非后净利润分别为459亿元和403亿元(17年分别为413亿元和351亿元),同比增长11.1%和14.9%

    分季度来看,28家公司18Q1-4扣非后净利润分别为235.1、239.5、234.7、154.3亿元,而扣除中国神华后分别为118.7、125.7、107.6和50.9亿元,4季度环比减少53%,主要与多家公司18Q4计提资产减值、成本费用上升有关。

    主要财务指标:18年27家盈利的重点煤企的平均毛利率、净利率和ROE分别为32.7%、9.5%、10.4%,同比分别下降0.4、0.7、0.7pct。各煤企平均期间费用率为16.4%,同比增加1.5pct。而各煤企平均资产负债率为54.0%,同比下降约1.4pct。各煤企平均经营性现金流净额为81.5亿元,同比增9.0%。

    18年经营概况:总体产销量同比增长5.0%和8.1%,吨煤收入和成本小幅提升,平均吨煤净利约87元

    产销量:18年随着部分在建煤矿投产、安全高效煤矿核增产能,行业产销继续小幅回升。28家重点上市公司18年煤炭产销量分别为10.2亿吨和13.9亿吨,同比提升5.0%和8.1%。

    收入成本:根据我们测算,各公司平均吨煤收入和成本同比上涨2.8%和2.7%,平均吨煤净利约87元,同比小幅提升2.2%,陕西煤业、淮北矿业、开滦股份、兰花科创等公司,吨煤净利均在120元以上。

    19Q1业绩概览:行业盈利平稳增长约4%,平均净利率达10%以上

    盈利:1季度28家煤企归母净利润和扣非净利润总计分别为264亿元和246亿元,同比增长4.1%和4.3%,环比18年4季度分别增长66.8%和59.2%。扣除中国神华后,19年1季度归母净利润和扣非后净利润总计分别为138亿元和132亿元,同比增长0.7%和10.9%,环比18Q4分别增长90.8%和159.8%。

    主要财务指标:19Q1毛利率和净利率平均分别为30.7%和10.1%,同比小幅下降2.5和2.4个百分点,期间费用率同比变化不大,而现金流同比继续改善。

    19Q1经营数据:产销量同比小幅增长,吨煤盈利稳健性仍较高

    根据已披露的1季度经营数据,22家公司1季度总产量和销量分别约为2.2亿吨和3.1亿吨,同比小幅增长4.4%和3.1%。根据我们测算,各公司平均吨煤收入和成本同比分别下滑1.8%和提升1.8%。各公司平均吨煤净利约为137元,同比小幅下降1.8%。由于期间费用控制较好、包袱减轻资产减值计提减少、投资收益增加等原因,仍有近半数公司吨煤净利实现小幅提升。其中淮北矿业、盘江股份、陕西煤业和兖州煤业等公司1季度吨煤净利均在130元以上。

    行业观点:煤价表现好于预期,行业盈利稳健增长,估值仍处于较低水平

    近期煤炭市场供需和价格超预期,其中动力煤方面,根据煤炭资源网的数据,4月30日秦港5500大卡动力煤价上涨2元/吨至616元/吨,4月以来港口和产地均价较去年同期分别上涨40元/吨和20元/吨以上。而焦煤方面,近期产地焦煤市场也有改善,部分地区煤价开始上涨。展望后期,近期下游需求整体不差,供给端安监维持较严态势,预计煤价有望延续目前中高位运行。

    从年报季报来看,28家煤炭开采企业18年实现归母净利润和扣非后净利润分别为897亿元和864亿元(17年分别为863亿元和802亿元),同比增长3.9%和7.7%,而19Q1归母净利润和扣非净利润总计分别为264亿元和246亿元,同比增长4.1%和4.3%,盈利延续稳健增长。4月以来,煤价总体平稳,预计19Q2行业盈利也有望好于预期。2019年,我们预计煤炭下游需求增速小幅回落,而供给端在安监力度趋严的情况下也难有增长(根据统计局数据,前3月全国原煤产量仅小幅增长0.4%),预计煤价将维持高位。中长期来看,违法违规及超能力生产得到抑制趋势将更加明显,煤价中枢难有下降,龙头企业盈利稳定性较高,资本开支逐步下降,经营性现金流较稳健,其他煤企包袱进一步下降,预计未来盈利释放的能力也将加强。年初以来煤炭板块小幅跑赢大盘,但部分盈利稳健、分红较高的公司均大幅跑输指数,而目前行业PB平均约为1.2倍,也仍处于历史低位,预计随着国企改革预期提升及需求平稳向好,板块整体特别是龙头公司的估值有望提升。重点看好低估值动力煤中国神华、陕西煤业、兖州煤业及山西国改标的潞安环能、西山煤电和阳泉煤业.

    风险提示:宏观经济增速低于预期,下游需求超预期回落,进口煤限制政策放松,非法产能监管放松,煤价超预期下跌,各公司成本费用过快上涨。（广发证券）