[国信证券]新零售背景下关于孩子王估值的再思考

　　孩子王

　　孩子王估值再思考绝对估值与相对估值

　　我们分别采用绝对估值法和相对估值法，对孩子王的估值进行详细探讨。

　　通过FCFF绝对估值法模型合理股价应在14.69-22.04元之间；通过相对估值法，我们认为公司股价区间应在22.07-31.65元。

　　根据我们预测，2017-2019年公司净利润将分别达到1.17亿、2.95亿、6.44亿，逐步消化目前估值，P/E(19E)将下降至20x左右，给予“买入”评级。

　　大店模式+重度服务模式打造新零售典范

　　投资亮点1重新定义零售，重度服务模式，高ARPU值:育儿顾问是联系孩子王与消费者最重要纽带；供应商服务大数据反哺上游供应商；服务业务毛利率极高，服务占比提高成为盈利能力提升主要驱动力之一。

　　投资亮点2加速拓张，抢占稀缺商业综合体，市场天花板远未达到加速开店，抢占稀缺优质购物中心资源；畅享二三线城市消费升级蓝海；线下渠道仍将是母婴童产品市场的主要销售渠道；引流聚客作用强大，对商业广场议价能力极强；

　　投资亮点3效率提升，科技赋能，自建仓储；

　　投资亮点4高端化、全年龄段探索加速，构筑母婴生态圈；

　　投资亮点5持续看好母婴行业，好赛道，高增速，龙头大有可为。

　　公司基本情况介绍大店模式+重度服务模式打造新零售典范

　　作为母婴童零售行业的龙头，公司目前全国已经拥有门店近200家，成为首家实现全国性连锁经营的母婴零售商。公司以大店模式为主，平均单店面积超过3500平米，主要分布在城市核心商圈。公司凭借以会员资产为核心的“商品＋服务＋社交”的多元商业模式，创建顾客与平台的内生强联系。我们看好母婴细分市场赛道，年复合增速高达15%；我们看好公司作为细分行业龙头的优势，有望凭借强大的异地扩张能力，领跑母婴市场；，公司大店模式与重度服务模式的差异化发展策略，完全跳出传统线下零售套利盈利的模式，成为新零售时代的典范。

　　估值体系的建立

　　我们通过调研数据与假设数据，构建标准单店模型(收入端、费用端)，时间轴精确到月度进行开店数据推移，并与实际财务数据通过调整参数进行调整，构建出实际财务模型。我们通过FCFF绝对估值法和相对估值法，建立公司估值体系。标准单店模型的构建-收入端

　　基础数据调研

　　单店营业收入对于3500平方米的标准门店，成熟期的营业额大约为300万元/月；非成熟门店的首年营业额约为2000万左右。

　　单店收入增速门店平均首年增速超过50%，次年30%，第三年增速20%。公司11级门店至今增速仍有10%+。

　　会员数量截止17H1，公司会员总数为1379万，消费会员达到861万。育儿顾问与会员分配据调研，育儿顾问人均对应300+个活跃会员，1000+总会员(含不活跃会员)。根据测算，每个标准门店辐射5万的会员。