证券行业：券商竞争格局裂变与趋势展望

    经济转型期金融行业长期发展潜力巨大。美国的金融行业近150年发展历程为我们提供了一个非常好的经验借鉴,投资银行和PE业务收入占GDP比例是增长最快的,从0.5%逐渐提升到1.5%。2014年证券行业收入为2602亿元,占2014年GDP比例大概为0.41%,处于美国70-80年代的水平。长期来看,证券行业正处于快速增长的起步阶段,大有可为,不可不为。

    券商竞争格局裂变与趋势展望。券商竞争战略逐步从红海战略过渡到蓝海战略,经纪业务呈现典型的垄断竞争的格局,一码通应对和综合经营方面准备较为充分的券商将脱颖而出;投行业务的竞争格局呈现低度寡占型的竞争格局,大项目战略、债券类业务布局是竞争致胜的焦点,随着注册制的不断推进,具备广泛的机构销售网络、大客户项目基础以及强大的股东背景的券商会更加受益;资产管理业务竞争格局相对较为稳定,未来竞争焦点是产品和模式创新;未来自营业务将逐渐让位于为客户(尤其是机构客户)提供服务的销售交易业务,未来在自营业务布局较早、拥有广泛的机构销售网络基础的大型券商将成为新型自营业务的主角。

    大型券商核心竞争力优势凸显,互联网基因券商弹性更大。我们认为,第一梯队的券商未来将向大型综合型投行靠拢。这一梯队中,资本实力雄厚,股东背景强大的大型券商有望在未来持续受益,首推招商证券和中信证券。招商证券有望凭借招商局的股东背景,通过境内外等多种渠道补充资本,不断提升资本规模,在资本中介业务和衍生品等业务方面领先同业,除了内生性的业务增长意外,未来不排除通过和互联网公司合作、外延式并购扩张等方式做大做强。中信证券一直都在按照高盛的模型往国际一流投行的目标努力,目前已经在多项业务领域遥遥领先于同业,尤其是在直投和产业基金等项目储备方面较为丰富,随着注册制推出,项目投资收益将逐渐显现,中信还在多项创新业务领域提前布局,比如大宗商品业务、资产证券化、海外业务平台等,大平台的优势将在未来市场竞争中更加凸显。

    第二梯队和第三梯队的券商处于不进则退的竞争地位,首推锦龙股份。按照持股的中山证券和东莞证券的比例折算,相当于山西证券的市场份额,目前山西证券市值340亿元,而锦龙股份目前市值280亿元,相比之下市值低估;公司管理层转型的决心和力度非常大,不排除未来在和互联网公司合作方面进一步升级,市值提升更具想想空间。

    风险提示:货币政策放松低于预期;金融体制改革推进速度低于预期;交易量持续大幅萎缩;（安信证券）