建材 | 逻辑验证与再探，寻找领先身位企业

　　维持“增持”评级。我们认为建材行业“双控双降”背景下，水泥行业受影响最大，价格有望突破历史新高。玻璃行业行业环保出清一直持续，利好率先使用清洁能源的龙头企业。玻纤长期利好新增产能减少，陶瓷是短期弹性不大但长期改善，防水材料利好多品类扩张龙头。继续重点推荐玻璃龙头信义玻璃、旗滨集团(行情601636,诊股)；玻纤龙头中国巨石(行情600176,诊股)、中材科技(行情002080,诊股)；水泥龙头海螺水泥(行情600585,诊股)、中国建材、华新水泥(行情600801,诊股)、上峰水泥(行情000672,诊股)、塔牌集团(行情002233,诊股)、万年青(行情000789,诊股)、华润水泥、冀东水泥(行情000401,诊股)；防水推荐龙头东方雨虹(行情002271,诊股)、【()、】(行情300737,诊股)。

　　可变成本占比高方可受益，但若限产比例过高则皆受损短期的“停产——涨价——利润扩张”模型，主要对对产品需求刚性，可变成本占比高，供需缺口导致的涨价足矣覆盖甚至超过可变成本的上升，令利润总额扩张；博弈角度看，高固定成本占比的企业限产所面临的经营风险较大，水泥往往更受益于“限产—提价”，甚至是在集中度高的区域主动“错峰停产”；，限产型也不可无限放大，停产幅度超过半数时则单位成本上升加速，理论上的单位成本上升方向为无穷大，这也解释了水泥行业个别区域出现过的产能利用率过低，即便是集中度高亦无法通过限产提价提升利润；

　　短腿”的水泥价格或见证历史。我们认为此轮“双降双耗”的背景下，广西、云南、江苏省限产政策对于水泥行业限制明显超越历史可比时期，未来其余6省相关的限产政策也有望出台，辐射面更广。供给端21年新增产能压力在2%左右，明显优于2010及2012年，而“碳中和碳达峰”及“能耗双控”背景下，行业供给端有望持续优化，整体供需结构较之前更优，行情的幅度及延续的时间或将见证历史。

　　玻璃行业“能耗双控”，利好率先使用清洁能源的龙头企业。我们判断与钢铁、水泥、铝材等行业相比，玻璃能耗与碳排放占比较低，但也被列为“两高”行业。而回顾2010年以来主要地区高能耗限电政策及近期广西、江苏、云南等地出台的限制高能耗行业政策观察，玻璃行业并未涉及其中。但从历史上看，玻璃行业的环保整治并未缺席，全行业的清洁能源化将是大势所趋，利好率先使用清洁能源的龙头企业。

　　玻纤长期利好新增产能减少，建筑陶瓷短期价格弹性不大但长期改善，防水材料利好全国龙头我们认为玻纤行业从长期来看利好新增产能的减少。而瓷砖行业，较低的产能利用率（2020年不到70%），使得即使出现部分区域限产，短期价格弹性不大，但长期行业产能过剩的格局受环保、能耗等政策限制持续向好。鲁豫两省将沥青基防水列入“两高”行业，鲁豫是防水材料小企业聚集的大省，按照统计局数据估算两省产能约占全国产能的30%左右且绝大部分是沥青基，利好全国布局的防水龙头企业。

　　风险提示“双控双降”推进不及预期、原燃料大幅涨价。