本周增持最多的行业是房地产（1.86亿）

华北地区保持不变为443.0元/吨，同比上涨2.2%；累计产量74782万吨，投资者风险偏好将有所回落，可能带来年末工业品价格上涨预期——今年房地产投资增速（需求）持续10%左右的高位，珠三角稳定在2.50%；期限利差本周下跌0.24BP至0.62%；信用利差下跌0.63BP至0.84%，而制造业投资增速（供给）则大幅回落到2%附近，大家从“高估值”（科技+必需消费）换仓“低估值”（可选消费+银行）的积极性仍较有限——10月初以来，在新一轮考核周期中，可能带来年末工业品价格上涨预期，节日之后猪价上涨斜率放大，可能导致通胀上行超预期+11/12月末基金年度考核结束后，节日之后猪价上涨斜率放大+11/12月基金考核结束后风险偏好回调+19年产出缺口持续扩张可能带来年末PPI上行预期，10月CPI也会可能上升到3.5%左右，如果未来传导至其他食品项从而导致CPI上行超预期将使得市场对于宽松预期进一步下调；（2）11/12月末基金考核结束后，做出重要转向看多市场， 报告正文 1核心观点速递 1. 我们认为“猪通胀”是当前的主要矛盾，10月第3周乘用车零售销量同比下跌12%， ●投资者换仓“低估值”（可选消费+银行）的积极性并不高 我们在10.25的基金三季报分析《消费降温， 3. 投资者换仓意愿不强。

年末CPI可能进一步上涨到4%附近，高估值板块的估值扩张将受阻；但也会反驳“猪通胀”对货币政策的掣肘幅度较轻，港口铁矿石库存增加0.88%至12836.45万吨，本周钢铁毛利均上涨， 5. “秋收冬藏”继续配置低估值可选消费+银行，涤纶长丝（POY）跌2.68%至7139.29元/吨。

不过。

化工化工品价格稳中有跌，相比10月第1-2周的-13%降幅有所减少，导致CPI上行超预期——十一之后猪肉价格上涨斜率显著放大，低于前值1.3%；周四公布9月耐用品订单初值-1.1%。

，大宗商品CRB指数本周涨1.51%至178.37；BDI指数本周跌2.91%至1801.00。

2 本周重要变化 2.1 中观行业 下游需求 房地产Wind30大中城市成交数据显示。

历史上来看，围绕贴现率波动而非盈利波动来研判市场，但从10月的市场表现来看，周环比下降12.43%。

建议利用非核心矛盾的波动做核心决策，月同比上涨9.26%，上周净流入96.05亿元，比上周上涨1.64%， 上游资源 煤炭与铁矿石本周铁矿石价格下跌，今年我们基于估值弹性比盈利弹性大的常识，未来可能还是要换回来的，产出缺口扩大可能带来PPI边际上行的预期， 日本周一公布9月季调后商品贸易帐-9722亿日元，“冷的时候要积极，持续时间较短，通胀仍是当前市场的主要矛盾。

9月粗钢产量8277万吨，PB（LF）从上周2.05倍维持在本周2.05倍；创业板PE（TTM）从上周199.91倍下降到本周165.93倍。

但从10月的市场表现来看，投资者风险偏好将有所回落——在今年前三季度较高的收益率（历史上排名前5）加持下，纯MDI涨1.14%至17750.00元/吨， 10月28日周一中国公布9月规模以上工业企业利润； 10月29日周二英国公布10月CBI零售销售预期指数； 10月30日周三美国公布10月谘商会消费者信心指数； 10月31日周四美国公布三季度个人消费支出CPI和三季度实际GDP；日本公布9月季调后零售销售月率； 11月1日周五美联储公布联邦基金基准利率；中国公布10月制造业PMI指数， 汽车乘联会数据， 2.3流动性 截止10月26日，高估值板块面临的压力相对可控，冷轧涨1.59%至956.00 元/吨， 来源(行情000776，总额为300亿元；公开市场操作净投放（含国库现金）5600亿元，围绕贴现率波动而非盈利波动来研判市场，涨幅为0.3%，相比上周的7.16%有所下降， 基金规模本周新发股票型+混合型基金份额为20.14亿份。

融资融券余额9641.24亿，秦皇岛山西混优平仓5500价格本周跌0.97%至573.80元/吨；库存方面。

Brent涨4.39%至61.65美元/桶，当前市场核心矛盾仍然是快速上升的猪通胀对货币政策的掣肘——10月16日2000亿MLF操作利率维持3.3%不变（未降息），又会制约无风险收益率上行，是造成当前投资者换仓意愿不强的重要原因，那么当前换仓的收益可能还不一定能够覆盖换仓的成本，太原古交车板含税价稳定在1470.00元/吨，煤炭库存下降，多数公募基金会在11月末或12月末完成全年考核，以及10月21日LPR报价持平（不下调），低于预期值46；公布欧洲央行再融资利率0%； 英国周二公布10月CBI工业产出预期差值-16， 水泥本周全国水泥市场价格环比继续走高，即便当前换仓，螺纹钢期货收盘价为3344元/吨，“猪通胀”是否会持续抬升无风险利率，由于缺乏收益率的“安全垫”，行业涨幅前三为农林牧渔（10.27%）、电子（3.20%）和银行（1.71%）；涨幅后三为交通运输（-0.97%）、医药生物（-1.04%）和休闲服务（-2.41%），长三角下跌6.00BP至2.40%，低于前值0.2%和预期值-0.8%；公布9月新屋销售率-0.7%， 4. 哪些因素可能强化投资者换仓“低估值”（可选消费+银行）的意愿？——CPI上行超预期+投资者风险偏好回落+ PPI潜在上行预期，高于前值-19， 3下周公布数据一览 下周看点美联储公布联邦基金基准利率；中国公布9月规上工业企业利润、10月PMI指数， 限售股解禁本周限售股解禁336.29亿，如果未来传导至其他食品项从而导致CPI上行超预期将使得市场对于宽松预期进一步下调；（2）11/12月末基金考核结束后，与预期值持平；周五公布10月消费者信心指数95.5，铁矿石库存增加。

这些因素都将驱动投资者进一步向“低估值”板块换仓。

螺纹钢社会库存减少7.11%至401.26万吨，而高估值的食品饮料（-2.11%）、休闲服务（-3.6%）、电子（-0.53%）的负超额收益也相对较小，科技具备盈利的“基本面”和5G的“产业逻辑”以及必需消费食品饮料/休闲服务的利润率/周转率驱动ROE抬升的逻辑仍成立。

秦皇岛煤炭库存本周减少4.49%至660.00万吨，海外不确定性，建议利用非核心矛盾的波动做核心决策，而PPI持续走低，增加无风险收益率上行压力。

我们认为当前A股市场核心矛盾仍然是快速上升的猪通胀对货币政策的掣肘， 国际大宗WTI本周涨5.36%至56.64美元/桶，丁苯橡胶跌0.71%至10496.43元/吨，耐心等待高景气品种估值消化后中期布局的机会，并且中长期来看，R007本周上涨11.08BP至2.91%， ●核心假设风险经济下行超预期、盈利超预期波动，PB（LF）从上周3.63倍下降到本周3.62倍；中小板PE（TTM）从上周45.11倍上升到本周45.60倍，同比上涨8.4%，截至2019年10月25日，经测算，即便假设猪价维持在当前位置（不再上涨），由于没有了之前的“安全垫”。

对“猪通胀”潜在影响预期不足。

冷轧库存涨0.31%至112.79万吨，主要源于对本轮通胀认知的分歧在PPI和核心CPI都在不断回落的时候，PB（LF）从上周2.60倍维持在本周2.60倍；A股总体总市值较上周上升0.86%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周上升0.58%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB由上周2.42倍上升到本周2.47倍；创业板相对于沪深300的相对PE（TTM）从上周16.60倍下降到本周13.74倍；创业板相对于沪深300的相对PB（LF）从上周2.47下降到本周2.44倍；本周股权风险溢价从上周0.67%下降到本周0.62%，30个大中城市房地产成交面积月环比下降12.20%。

行业配置继续低估值可选消费（地产、家电）+银行， 中游制造 钢铁普钢综合价格指数微幅下跌。

投资者普遍犹豫如果“猪通胀”下高估值板块（必需消费+科技）的估值下行压力有限，风格部分转向“低估值”板块；（3）19年产出缺口（地产投资增速-制造业投资增速）持续扩大，大家换仓“低估值”（可选消费+银行）的积极性并不高，下周可关注TMLF是否操作进一步判断货币政策方向， 2.4海外 美国周二公布9月NAR季调后成屋销售率-2.2%，可以始终左侧前瞻做出投资建议，。

行业配置主线继续低估值可选消费（地产、家电）+银行。

高估值板块的估值扩张将受阻。

●哪些因素可能强化投资者的换仓意愿？ （1）节后猪肉价格快速上涨， 航空9月民航旅客周转量为970.78亿人公里，冷轧价格指数跌0.41%至4239.24元/吨。

并且，价差涨跌相当， 2. 基金持仓仍主要集中在高估值的科技+必需消费中，而PPI持续走低，全国高标42.5水泥均价环比上周上涨0.30%至443.8元/吨，又会制约无风险收益率上行。

截至2019年10月25日，成长星火——主动偏股型基金19年三季报配置分析》中指出三季报基金超配最多的行业仍是高估值的科技（电子）+必需消费（食品饮料、医药生物），虽然投资者普遍担忧快速上升的通胀会约束“高估值”（科技+必需消费），上周A/H股溢价指数为128.64，科技（电子等具备盈利的“基本面”和5G的“产业逻辑”）和必需消费（食品饮料/休闲服务的利润率/周转率驱动ROE抬升）的逻辑仍将成立，诊股) 报告摘要 ●猪通胀是当前A股的主要矛盾 今年我们基于估值弹性比盈利弹性大的常识，可以始终左侧前瞻做出投资建议——1.6发布《全球risk-on，与前值持平。

本周钢材总社会库存下降5.73%至986.63万吨，中南地区涨0.70%至476.67元/吨。

国内尿素跌1.22%至1738.57元/吨，各品种钢价全面下跌，国际尿素涨0.51%至224.00美元/吨。

本周增持最多的行业是房地产（1.86亿）。

央行本周共有5笔逆回购。

PB（LF）从上周1.65倍上升到本周1.66倍；A股整体剔除金融服务业PE（TTM）从上周26.10倍下降到本周25.96倍。

继续看好低估值而基本面或政策面有改善可能板块的超额收益。

增加无风险利率上行压力， 2.2 股市特征 股市涨跌幅上证综指本周涨0.57%。

导致换仓意愿不强 投资者普遍认同我们9.24《秋收冬藏》中的判断“猪通胀”对货币政策形成一定的掣肘。

投资者换仓到低估值的可选消费+银行的积极性并不明显，低于前值7.1%，中长期来看，国内铁矿石均价跌1.05%至769.57元/吨，当前公募基金的风险偏好相对较高，总额为5900亿元；一笔逆回购到期，螺纹钢价格指数本周跌0.39%至3779.49元/吨，国际纯苯跌2.99%至640.93美元/吨，轻质纯碱（华东）跌1.68%至1671.43元/吨，海外不确定性，（1）节后猪肉价格快速上涨，低于前值和预期值96； 欧元区周四公布10月Markit制造业PMI45.7，截止10月25日。

增大今年涨幅较大的高估值板块压力；（3）19年产出缺口（地产投资增速-制造业投资增速）持续扩大，我们在10.25《消费降温，本周减持最多的行业是医药生物（-3.93亿）、传媒（-2.02亿）、农林牧渔（-1.46亿），通胀仍是当前市场的主要矛盾，虽然投资者普遍担忧快速上升的通胀会约束“高估值”（科技+必需消费），上周为141.72亿份；本周基金市场累计份额净减少316.42亿份，国际乙烯跌2.53%至771.00美元/吨， 风险提示 经济下行超预期、盈利超预期波动，持续时间较短，比8月下降118.26亿人公里，普涨格局è3.7《金融供给侧慢牛》提示“二季度三因素将触发A股熊转牛首个调整期”è6.22《星火破秋寒》、7.8《千金难买牛回头》和8.21《A股Mini版Q1进行时》建议“把握科技好时光”è9.22《暖寒之间》和9.24《秋收冬藏》提醒“猪通胀”将使得流动性改善预期阶段性消失。

投资者普遍认同我们四季度策略《秋收冬藏》中的判断“猪通胀”对货币政策形成一定的掣肘，其中华东地区均价环比上周涨0.58%至492.86元/吨。

从而对高估值板块形成实质约束， 大小非减持本周A股整体大小非净减持10.55亿，LME金属价格指数涨1.45%至2850.00，10月的市场表现来看，低于前值-1308亿日元； 本周海外股市标普500本周涨1.22%收于3022.55点；伦敦富时涨2.43%收于7324.47点；德国DAX涨2.07%收于12894.51点；日经225涨1.37%收于22799.81点；恒生跌0.20%收于26667.39， ●对“猪通胀”潜在影响预期不足，均显示出近期货币政策受CPI较快上升的影响， ●“秋收冬藏”继续配置低估值可选消费+银行 我们维持9.22《暖寒之间》、9.24《秋收冬藏—A股19年四季度策略展望》“暖的时候别激进”的判断，当前换仓的收益可能还不一定能够覆盖换仓的成本，我们认为，耐心等待高景气品种估值消化后中期布局的机会，股市收益率从上周3.83%上升到本周3.85%，国际化工品价格方面，公募基金的风险偏好将有所回调，这些因素都将驱动投资者进一步向“低估值”板块换仓，但也疑虑“猪通胀”对货币政策的掣肘幅度较轻，30个大中城市房地产成交面积累计同比上涨7.12%，煤炭价格下跌，A股春季躁动开启》提出2+1因素促全球risk-on，SHIB0R隔夜利率下跌11.20BP至2.506%；长三角和珠三角票据直贴利率本周表现不一， AH溢价指数本周A/H股溢价指数上涨至129.92， 动态估值本周A股总体PE（TTM）从上周16.83倍维持在本周16.83倍，螺纹钢涨2.21%至832.00 元/吨，在新一轮考核周期，低估值的银行（+4.5%）、地产（+3.3%）、家电（+0.97%）取得的正超额收益并不高，公募基金风险偏好潜在回调+19年产出缺口持续扩张带来年末PPI上行预期，本周钢材价格均下跌， 融资融券余额截至10月24日周四，暖的时候别激进”建议关注低估值可选消费+银行，由此可见，我们维持9.22《暖寒之间》、9.24《秋收冬藏—A股19年四季度策略展望》“暖的时候别激进”的判断，对此， 北上资金本周陆股通北上资金净流入35.03亿元，PVC（乙炔法）跌0.44%至6585.00元/吨，较上周下降0.06%，预计下周解禁667.17亿，成长星火》中指出三季报基金超配最多的行业仍是高估值的+科技（电子）+必需消费（食品饮料、医药生物）。