安信证券：华润啤酒维持买入评级 目标价78港元

　　安信证券发布研究报告称，维持华润啤酒（00291）“买入”评级，予6个月目标价78港元，对应2022年45XPE、24X还原后EV/EBITDA，预计2021-23年EPS分别为1.5（剔除土地赔偿约1.18）/1.44/1.75。

　　事件公司披露2021年半年报，21H1实现营收196.34亿元，同比增12.8%；实现归母净利润42.91亿元，同比增106.4%；调整后（剔除土地补偿及关厂影响）EBIT同比增43%，达到44.03亿元，超市场预期。

　　安信证券主要观点如下

　　次高及以上增速亮眼，吨价实现高单位数增长。

　　21H1，公司实现销量633.70万千升，同比增4.9%，同比19H1-0.6%，几乎恢复至19年水平；展望全年，受二季度天气及今年疫情反复影响，预计整体销量同比略增，微低于19年。21H1，次高档及以上啤酒销量同比增50.9%达到100万千升，增速超市场预期。其中，得益于覆盖数量和质量不断提升、喜力星银的高速放量以及上半年欧冠赞助活动，喜力实现40%-50%增长；凭借独特的包装、利用“粉丝经济”精准营销年轻消费群体、冠名热门综艺《这！就是街舞》，SuperX实现倍增；受益于品牌推广和IP赞助及代言人等方面营销落地，马尔斯绿也实现60-70%增长。

　　受益于产品结构加速升级，公司吨价同比增7.5%达到3098元，突破3000元，同比19H1+4.9%。展望全年，公司次高端及以上产品同比增30%目标实现概率较大，有望向200万吨的目标迈进；展望中长期，公司4+4品牌矩阵布局完善，渠道营销精准有效，助力公司实现2025年次高端及以上突破400万吨目标，未来夺取中国高端化第一份额。

　　盈利能力改善显着，预计提价将对冲成本压力，费用投放保量增效。

　　21H1，上游原材料及包材价格涨幅较大，但公司去年提前对部分原材料进行锁价，总量提升带动规模效应、优化产能带来一定的成本下降，综合导致21H1吨成本同比增4.03%。得益于产品结构升级，公司毛利率达到42.30%，同比增1.9pct。展望下半年，成本压力下公司预计提价（区别于H1的区域性提价，品类主要系中低端核心产品），预计全年成本影响可对冲。

　　销售/管理费用率分别同比-0.05/-2.1pct，展望下半年，为保证公司高端竞争的绝对优势，在“3+3+3”计划的第二个三年，预计公司将保持销售费用投入，更注重费效提升，费用投放向品牌倾斜，预计费用率将保持平稳。公司调整后EBIT率同比增4.74pct达到22.43%。

　　战略明晰，持续推进决战高端落地。

　　公司系行业龙头，管理层对行业发展趋势把握准确、判断前瞻，短、中、长期战略明晰，团队执行力强。其中，渠道方面大客户管理模式已经取得阶段性成果，7月公司经销商大会启动“华鼎会”、“华樽会”、“华爵会”高端大客户平台建设，以打造3000家高端会员规模，年底有望建设完成。

　　产能优化方面，去年开始关厂进入常态化（H1关闭2家），未来将聚焦建设新型高质量工厂，改善瓶听比，整合产能，开展新一轮的降本增效。未来，公司将持续推进高端战略，多品类共同成长，期待后续产品结构升级红利持续释放。

　　风险提示高端化进程不及预期；疫情影响超预期；高端啤酒行业竞争加剧。