港股IPO|建筑分包商联合承建冲刺港股IPO：揭露背后收入依赖、客
8月6日，资本邦获悉，港交所官网显示，7月31日，香港本土建筑分包商联合承建控股有限公司(以下简称：联合承建)向港交所递交招股说明书，拟在港股主板上市，保荐人为Grande
Capital Limited。
联合承建为香港装修维修行业的建筑分包商，承接工程的设计及建筑。自2003年以来，联合承建一直于香港从事装修维修工程。
2017/18财政年度、2018/19财政年度及2019/20财政年度，联合承建的收益分别为1.44亿港元、1.81亿港元、2.40亿港元。年内利润及全面收入总额分别为1477.8万港元、2471.1万港元和4137.6万港元。 报告期内，联合承建主要从事公营部门项目，并承接公共物业及设施的装修维修工程，以及私营机构项目及承接私人物业(例如零售店)的装修维修工程。从各类项目贡献的收益来看，公营部门项目为联合承建的主要营收支柱，于2017/2018财年、2018/2019财年、2019/2020财年，其收益占集团总收益的比例分别为83.6%、100%和77.4%。私营机构项目贡献的收益分别占总收益的15.9%、0%和13.8%。
客户集中度高：最大客户贡献过半收益
联合承建的客户主要为装修维修行业领先的总承建商。2017/18财政年度、2018/19财政年度及2019/20财政年度(简称：报告期)，联合承建的客户数目分别为六名、三名及四名。
资本邦注意到，报告期内，联合承建的客户集中度高，少数客户贡献大部分收益。2017/18财政年度、2018/19财政年度及2019/20财政年度，来自客户A的收益分别约为9760万港元、1.27亿港元及1.31亿港元，分别占联合承建收益的约68.0%、70.3%及54.4%。
据悉，联合承建与客户A拥有逾12年的业务关系。报告期内，联合承建已承接客户A授予的三份分定期合约及六个个别项目。 联合承建对客户A的依赖从一个细节中可以看出：2019/20财政年度，联合承建的收益同比增长32.5%至约2.40亿港元。联合承建称收益增加的一个原因是：2019年2月联合承建成功从客户A取得一个大型项目，估计合约金额约为4.32亿港元(即项目STC2)该项目的收益贡献约为1.12亿港元，占2019/20财政年度收益约46.6%。
客户A是什么来头?
根据招股书披露，客户A为一间于联交所主板上市公司的附属公司，而该附属公司主要从事楼宇建筑及维护。根据弗若斯特沙利文，客户A的控股公司于2019年在香港装修维修行业的领先市场参与者中排名第三，市场份额约为2.1%。根据公开记录，截至2019年12月31日止年度，客户A确认收益约55亿港元及于2019年12月31日的净资产约为4.482亿港元。于最后实际可行日期，该上市公司的市值约为2.56亿港元。
根据以上信息，资本邦发现，港股上市公司新福港(01447.HK)的财务数据与该描述基本吻合。
据官方资料，新福港建设自1960年代起一直以一般建筑承建商身份在香港经营业务，并于一九八九年透过收购新福港土木扩展至土木工程。
财务方面，2017-2019年，新福港的营收分别为46.12亿港元、61.97亿港元和54.62亿港元，毛利分别为2.47亿港元、2.73亿港元和0.75亿港元;净利润分别为1.43亿港元、1.29亿港元和-0.29亿港元。
可以看出，去年新福港的业绩并不乐观。
联合承建或许也意识到这一问题，开始降低对客户A的依赖，发展其他客户。这一次，它瞄准了一家叫祥兴的香港总承建商。据悉，祥兴为一间于1958在香港注册成立的私人公司。其主要作为总承建商于香港从事承接建筑工程。客户A的控股公司及祥兴分别为2019年装修维修行业的第三大及第四大市场参与者。
联合承建于2016年与祥兴开始业务关系，后者于2018/19财政年度及2019/20财政年度成为联合承建的第二大客户，在这2个财年分别为集团贡献了27.4%和31.8%的收益。而2017/18财政年度，祥兴仅为集团贡献了6.1%的收益。
尽管报告期内，联合承建对客户A的依赖程度呈下行趋势，但可以看出，联合承建在收入上仍然非常依赖前两大客户。后两者合共分别占联合承建总收益的约74.0%、97.7%及86.2%。
集团过于依赖单个客户，会造成企业抗风险能力较差,如果客户发生风险或变化,可能会对公司销售产生影响。
贸易及应收款项增长迅猛
资本邦注意到，报告期内，联合承建经营活动产生的现金流量净额持续为负值，分别约为-5813万港元、-6127万港元及-5402万港元。可以看出，联合承建的经营活动现金流较差，对此，联合承建解释，这主要是由于各期间的贸易及其他应收款项分别增加约1.19亿港元、1.80亿港元及2.4亿港元。 资本邦注意到，报告期内，联合承建的贸易及应收款项增长迅猛。截至3月31日的2018年、2019年、2020年和截至2020年5月31日，联合承建流动资产项下的贸易及应收款项分别为9776万港元、1.27亿港元、2.46亿港元、2.35亿港元。 与此同时，客户的项目付款进度也在延长。联合承建2017/18财政年度、2018/19财政年度及2019/20财政年度的贸易应收款项周转天数分别为9.3天、3.9天及27.8天。 联系上文提到的新福港去年糟糕的业绩表现，或许不难理解。
经营资金主要来自客户垫款
联合承建表示，集团已向客户收取垫款以为经营成本(包括材料成本及分包费用)提供资金。客户垫款指经客户认证的工程(经扣除可扣减因素)超过政府已向其发放的进度付款的款项。
由于业务扩张，2018年、2019年、2020年3月31日，及2020年5月31日，联合承建的客户垫款分别约为5610万港元、6060万港元、1.08亿港元和1.12亿港元。
由于收取客户垫款，联合承建于2017/18财政年度、2018/19财政年度及2019/20财政年度分别产生融资成本约200万港元、220万港元及430万港元，分别占联合承建同期总融资成本约50.4%、47.0%及55.9%，及同期利润及总全面收入的约13.4%、8.9%及10.3%。
联合承建坦言，该等利息开支已影响联合承建的财务表现。报告期内，客户垫款的年利率介乎2.5%至最优惠利率加3%。
于2017/18财政年度、2018/19财政年度及2019/20财政年度，联合承建每个月透过客户垫款录得融资活动所得现金净额。近2个财年集团的筹资活动规模在加大，融资活动现金流量净额从2018/2019财年的6945.4万港元增加13%至2019/2020财年的7877.3万港元。
联合承建表示，此次IPO募资的一部分将用于巩固联合承建的财务状况，以承接额外装修维修工程项目的营运成本及减少对客户垫款的依赖。
融资偿还银行借款：改善资产负债比率
报告期内，联合承建还依赖银行借款其业务营运提供资金。联合承建表示，此次IPO的部分募资将用于偿还部分银行融资(包括循环贷款、定期贷款及发票融资)以为联合承建的经营成本(包括材料成本及分包费用)提供资金。该等银行融资的年利率介乎5.0%至5.9%，须于120天至约4.5年内偿还。于2020年5月31日，有关银行融资的未偿还结余约为3200万港元。
据悉，2018年、2019年及2020年3月31日，联合承建的银行借款分别约为3660万港元、4120万港元及8240万港元，年利率介乎2.5%至7.0%。
于[2020年5月31日(即披露联合承建流动资金状况的最近]实际可行日期)，联合承建的借款约为8270万港元，年利率介乎2.5%至5.9%。于2020年5月31日，联合承建的银行融资总额约为1.007亿港元，其中约1810万港元尚未动用。
根据招股书，2017/18财政年度、2018/19财政年度及2019/20财政年度各年，联合承建的银行借款利息开支金额分别约190万港元、250万港元及330万港元，分别占同期集团总财务成本约49.1%、52.7%及43.5%，及分别占同期利润及全面收入总额约13.1%，10.0%及8.0%。
2018年、2019年及2020年3月31日及2020年5月31日，联合承建的资产负债比率分别约为3.4倍、2.0倍、2.1倍及2.0倍。
联合承建表示，偿还部分现有银行借款可以降低联合承建的资产负债比率，以便联合承建可保留现有银行融资在发生任何需要使用即时可用资金的不可预见情况时，满足联合承建的流动资金需求。
透过偿还该等银行借款，估计(i)联合承建每年可节省融资成本约150万港元;(ii)还款后，联合承建的资产负债比率将由2020年3月31日约2.1倍实时改善至约1.8倍;及(iii)紧随付款后，联合承建的未动用银行融资将由2020年5月31日的约1810万港元增加至3630万港元。
于2020年5月31日(即为披露联合承建的流动资金状况的最后实际可行日期)，联合承建的银行结余及现金约为1110万港元，而联合承建的未动用银行融资约为1810万港元。
债务方面，招股书透露，截至3月31日的2018年、2019年、2020年和截至2020年5月31日，联合承建的总债务分别是9371万港元、1.03亿港元、1.94亿港元和1.98亿港元，绝大部分为流动负债。
下表载列了联合承建于各所示日期的债务： 此外，资本邦注意到，往绩记录期及最后实际可行日期，一间银行已向联合承建强加以下契约，包括(i)维持经调整有形资本净值不少于3900万港元(即经调整有形资本净值相等于股本加董事或关联方贷款减向董事或关联方贷款);(ii)向银行调拨不少于30%的销售回报;及(iii)应收董事款项将不多于920万港元。
于2020年5月31日，联合承建的应收董事款项约为1790万港元，导致违反上述其中一项契约。联合承建已通知相关银行，且该银行已知悉联合承建会透过宣派股份以安排结清应收董事款项。于2020年7月29日，根据一份债务转让及更新契据(i)联合承建向公司转让应收一名董事款项约1800万港元(「债务」);(ii)UltimateBuilding已接受所有负债及向联合承建偿还债务的义务;(iii)由公司宣派向UltimateBuilding约1800万港元的股息付款已由债务及UltimateBuilding应付公司款项所抵销。
劳动力成本上升，或影响公司盈利能力
香港建筑装修维修行业一直面临劳工成本上涨及材料成本波动问题。
众所周知，装修维修项目通常为劳动密集型，其劳工成本是项目成本之主要部份之一。报告期内，联合承建的直接劳工成本分别为1768.9万港元、2161.4万港元和2652万港元，占服务成本的比例在15%左右。
长远而言，香港建造业及维修装修行业面临劳动成本上升而引致的压力。根据弗若斯特沙利文，于2014年至2019年间，香港从事装修维修的工人平均工资不断上升。如果劳动成本大幅上升且联合承建的分包商须增加工人的薪金以挽留工人，联合承建的分包费用将会增加并因此降低联合承建的盈利能力。
此外，如果项目的实际时间及资源与初步估计之间的任何重大差异或会造成成本大幅超支，从而可能对集团的财务业绩造成不利影响。于往绩记录期，联合承建就于2017/18财政年度完成的项目录得毛损总额约739,000港元。董事认为，亏损主要由于联合承建为该项目设定相对具竞争力的价格以扩大当时的客户基础，但该项目成本超时。
深陷多起诉讼及索偿，工厂不合规事件频发
资本邦注意到，于往绩记录期，联合承建涉及若干诉讼及索偿。
于最后实际可行日期，联合承建就分包商提供的若干建筑工程的款项纠纷面临分包商提出的一项未偿付合约申索，金额约为806,000港元。联合承建及分包商同意交付调解。由于联合承建现有的保单并不涵盖上述合约索偿，故联合承建根据管理层与负责案件的诉讼律师讨论后的估计，已就2019/20财政年度的申索作出拨备约470,000港元。
此外，有四宗意外导致联合承建的工人或分包商的工人受伤，可能导致针对集团的有关雇员补偿申索及╱或人身伤害申索的潜在诉讼。
资本邦注意到，于往绩记录期及直至最后实际可行日期，劳工处分别于2017年10月18日、2017年11月2日及2019年3月5日进行三次例行检查后，联合承建就工厂及工业经营条例(香港法例第59章)及其附属条例之不合规事件被四次传召定罪。上述检查中，联合承建的不合规事件包括：(i)未能采取一切合理措施以确保受雇进行建筑工程的工人于工地时佩戴合适安全帽;(ii)未能提供必要的安全工作数据、指示、培训及监督;及(iii)未能在合理可行的范围内，提供及维持不会对健康带来风险的安全工作装置及系统。联合承建就每次定罪的罚款介乎2,700港元12,000港元，并均已悉数付清。
于2019年11月25日，劳工处对联合承建其中一个工地进行检查。随后，根据日期为2020年5月12日的五次传召(传召)，传召是因同日在同一建筑地盘进行的同一检查而发出，可视为一宗事件导致五项涉嫌罪行。联合承建被控所有五项涉嫌罪行，政府已对联合承建采取法律行动。在传召中，联合承建被指控(i)就其中两次传召而言：两次均为未能确保一名工人佩戴合适护目镜以为彼等提供保护;(ii)就其中一次传召而言：未能确保工人于工地时佩戴合适安全帽;(iii)就其中一次传召而言：未能采取足够措施防止人员在进行建筑工程地方从两米以上高度跌落;及(iv)就其中一次传召而言：未能确保在合理可行的范围内，提供适当及足够的安全进出工作场所的通道并加以妥善保养。 头图来源：图虫
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