大跌促期指规则完善 发达国家有先例

　　◎每经记者 王砚丹

　　从海外市场来看,股指期货也曾在历次股灾中备受争议。他们的股指期货市场是如何一步步走向成熟的呢?这或许对A股市场有借鉴意义。

　　美国:股灾后推熔断机制

　　从1982年开始,美国股市经历了五年大牛市,1982年11月3日达到1065点,创二战后最高纪录。1987年8月份道琼斯工业指数达到2722点,较1928年上涨155%。这其中股指期货功不可没,人们只需要缴纳10%的保证金就可以进行股指期货交易。

　　但好景不长。1987年10月18日早晨,贝克财长在美国电视节目中宣布:如果联邦德国不降低利率,美国将考虑让美元继续下跌。10月19日,华尔街爆发了历史上最大的一次股市崩盘,当天道指由2246.74点狂跌到1738.74点,跌幅达22.6%,市值损失5030亿美元。当天CME的标普500指数期货抛压更为严重,12月份合约暴跌80.75点,以201.5点收盘,跌幅达28.6%。

　　股灾结束后的1988年,美国政府发布了著名的《布雷迪报告》,指明1987年10月的股市崩溃主要是由指数套利(一般设计为程式交易)和组合保险这两类交易在股票指数期货和现货市场相继推动造成的。为了避免股票下跌的风险,几家机构交易商在期货市场卖出股指期货合约进行组合保险,导致股票指数期货合约下跌。

　　由于期货价格下跌,期货价格与现货价格之间偏离了正常的比价关系,于是指数套利者入市,买入期货的在股票市场抛出股票,导致股票现货价格下跌。而股票价格下跌刺激了更多的组合保险交易,又引起新一轮股票指数期货抛盘,如此循环最终导致股市崩盘。

　　此次事件促使SEC(美国证券交易委员会)对股指期货交易规则进行完善,如实施每日无负债结算制度,推出熔断机制等,深刻地影响了今日的华尔街市场。

　　日本:期指曾禁止现金交割

　　同样在1987年股灾中受到影响的还有日本股市,那次股灾对日本股指期货的发展影响更为深远。

　　1986年9月3日,日经225指数期货在新加坡金融期货交易所(SIMEX)交易,按照当时的证券交易法,日本国内的基金被禁止投资SIMEX的日经225指数,只有美国和欧洲的机构投资者利用SIMEX的日经225股指期货合约对自身投资于日本的股票进行套期保值。

　　为此,1987年6月9日,日本推出了第一个股票指数期货合约——50种股票期货合约,受当时证券交易法禁止现金交割的限制,50种股票期货合约采取现货交割方式,以股票指数所代表的一揽子股票作为交割标的,供国内投资者交易。

　　1987年10月20日上午,日本证券市场卖盘远大于买盘,由于涨跌停板的限制,交易刚开始即达到跌停板。由于当时50种股票期货合约实行现货交割,所以,境内投资者也无法实施股指期货交易。而在SIMEX交易的境外投资者却能够继续交易期货合约。

　　此举最终导致1988年5月日本修改证券交易法,允许股票指数和期权进行现金交割,当年9月大阪证券交易所(OSE)开始了日经225指数期货交易。1992年3月,大阪证券交易所50种股票期货停止了交易。

　　但显然,日本因滞后发展日经股指期货而深受拖累。1990年,美国芝加哥商业交易所也推出日经225指数期货交易,形成三家交易所共同交易日经225指数的局面。

　　在上世纪90年代初,新加坡由于推出日经225指数期货交易,从而具有先发优势,一直领先于大阪和芝加哥。直到1995年初英国皇家巴林银行期货交易员尼克里森因在投机日经225指数中的违规操作导致巴林银行倒闭事件发生后,市场对SIMEX的日经225指数产生了信心危机,资金才又开始回流日本市场,OSE才趁机夺回了主导权。