上证综指维持弱势 人民币温和贬值

　　周三上证综指维持在12月23日以来的弱势下行通道中，收盘小幅收涨9.14点或0.26%，险守30日均线。但随着元旦假期的临近，市场交投再度走低，成交量进一步萎缩，多空双方在3550一线的争夺或要推迟到元旦后才会明朗。

　　近期宏观经济数据显示，中国经济进入12月后出现了一丝暖意，下游的房地产销售连续维持在高位，30大城市的周度平均销售连创年内新高。汽车消费维持较高人气，购置税减免和春节临近的双重效应继续推升需求。两大下游需求的旺盛带动了上游高频数据的改善，主要工业品价格出现了阶段的企稳。由于成本端价格下降的比需求端价格更快，工业企业利润出现了衰退型改善，从而也潜在提升了短期市场估值，使得市场维持在3400—3650点区间振荡格局中。

　　笔者认为，2016年偏向供给侧收缩的政策导向势必给经济带来巨大压力。从经济周期来看，从去库存到去产能阶段是经济表现最为脆弱的阶段，也是最容易触发局部甚至全局金融风险的时期。管理层周二提出了央行主导的“宏观审慎评估体系”(MPA)，有助于央行加强对整个金融体系的监管和对整个经济运行的把控。对于A股市场而言，2016年上市公司整体利润率还面临下台阶的可能，这将压制股价上行。

　　，由于2015年油价非正常下跌，通胀基期较低，即使假设2016年原油价格维持在40美元/桶，预期的通胀中值也在2.5%左右，加上对美联储至少加息两次，对应50BP的预期，意味着国内利率的下调空间或仅有50BP，这将进一步抑制股价。

　　与过去不同的是，随着人民币国际化和市场化的推进，笔者预计人民币2016年会进入到持续温和的贬值周期中，这将变相推升国内价格水平，将内部的经济下行压力通过汇率向外部释放，其中包括上证综指在内的资产价格也将受益。

　　笔者发现，在今年经济下行压力较大的背景下，上证综指由于人民币的贬值反而维持了向上的格局。环顾全球，受大宗商品需求疲软拖累的澳大利亚和日本均由于本币贬值使得国内资产价格维持名义上的牛市。

　　这种背景有利于经济恢复，也有利于供给侧改革的深化。从历史上来看，经济史中比较典型和成功的供给侧改革——里根经济学、撒切尔主义、韩国经济奇迹以及中国上世纪90年代的改革均是在高通胀格局中完成的，一定的通胀可以刺激产品价格维持在一定高位，企业预期未来价格会继续上涨，投资意愿更强，不容易造成流动性陷阱，货币政策的传导更流畅，可以让经济维持名义上的高增速，减税带来的边际效应会更明显。但在通缩局面下，由于产品价格连续下跌，企业预期价格或进一步下滑，更愿意持币而非增加投资，流动性陷阱从而产生，货币政策传导失效，整体经济产出减少，减税边际效应几乎很难体现。

　　所以，虽然2016年中国经济面临更大的下行压力，货币政策空间也较2015年缩窄，由于人民币汇率自由浮动的开启，通过汇率贬值释放风险的渠道打开，上证综指可望获得一个向上的支撑。