国元国际：中升控股首次予买入评级 目标价37.1港元

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　　豪车是优选赛道，服务商是经销商未来：

　　往前看，我们认为在豪车渗透率仍具空间以及豪华品牌价格体系下探的背景下，消费升级与换车需求有望继续支撑豪车市场持续增长。同时，经销商积极向服务商模式转型，售后、衍生业务将是未来发展的突破口。

　　核心优势：豪华品牌为矛，盈利结构为盾，管理效率为本：

　　中升控股公司的品牌组合优异，主要经营奔驰、雷克萨斯等豪华品牌以及丰田等日系中高端品牌，2019年前三季度这三个品牌在华销量增速分别为5%、22.8%与8.4%，表现跑赢市场；公司盈利结构均衡，售后业务毛利占比逐年提高，2019H1为74.7%，通过敏感性分析可看出新车销量波动对公司盈利影响逐渐降低；公司坚持精细化管理，不断提升运营效率，在人均创造利润、库存周转以及费用管控方面行业领先。

　　首次覆盖给予“买入”评级，目标价37.1港元：

　　受益于消费升级带来的豪车市场长期增长动力以及汽车后市场巨大的增长潜力，公司作为经销商龙头有望获益。长期来看，公司品牌组合优异，管理突出，有望持续扩大规模优势。我们预测公司2019-2021年归母净利润分别同比增长19.6%/20.8%/17.6%，对应EPS分别为1.91/2.31/2.72元人民币。我们基于DCF模型对公司进行估值，给予目标价37.4港元，隐含2020年14.4倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。