中文传媒(600373)2017年三季报点评:费用下降持续释

　　游戏成本及推广费用减少，利润持续释放

　　公司Q1-Q3季度游戏业务实现收入30.08亿元，同比减少16.21%，游戏业务成本与营销费用持续减少，尤其是营销费用减少幅度较大，带动公司游戏业务利润得到大幅释放。扣除推广营销费用后公司游戏业务实现毛利14.60亿元，较去年同期大幅增长127.47%。减少推广费用以释放利润是游戏进入稳定运营周期后的常见策略，公司在大幅缩小营销费用后仍能保证收入减少幅度较小体现了COK具备良好的用户黏性及长线运营潜力。

　　COK流水小幅减少，代理《奇迹暖暖》运营渐入正轨

　　公司拳头产品COK最近四个季度月平均流水分别为3.36亿、2.73亿、2.62亿、2.32亿元，环比分别减少16.89%、4.03%、11.45%。COK月流水持续减少且速度较Q2环比有所加快主要是因为1、COK上线已经超过3年，已经进入稳定运营期，流水小幅减少属正常现象；2、竞品游戏广告投放力度仍然较大，对COK用户及流水产生一定冲击COK的主要用户群体为欧美玩家，以美国区为例，根据Sensor Toer公布的9月份Facebook广告投放Top30，同属SLG类型、玩法比较接近的竞品游戏IGG《王国纪元》成为Facebook上广告投放量第七大的应用，在游戏类软件中排名第二，而COK未上榜；3、公司相对有限的营销费用向新游《奇迹暖暖》倾斜公司取得了经典换装游戏《奇迹暖暖》在欧美地区的代理权，游戏于Q2上线，近期于Facebook等主要互联网广告平台上的广告投放量均大于COK（8月排名35）。公司的海外游戏代理业务卓有成效，《奇迹暖暖》在欧美地区流水呈明显上升态势，并在近期成功跻身美国区iOS畅销榜Top50，预计未来将对公司业绩贡献可观增量。

　　近期受益《乱世王者》月流水数亿，长期看好大IP长线布局

　　根据伽马数据测算，《乱世王者》8月上线后，半月即达到约2.6亿元流水，游戏目前维持在iOS畅销榜Top10，月流水有望达到3-4亿元水平。公司参与《乱世王者》分成，将在一定程度上增厚公司业绩。正所谓慢工出细活，公司储备有《全面战争》、《使命召唤》两款重点游戏IP，其中《全面战争》已经优化测试数月。在游戏市场整体进入存量博弈的现在，公司对游戏精雕细琢的态度以及丰富的海外市场运营经验，有望助力公司打造新的爆款产品，延续COK在海外的辉煌业绩。

　　传统出版业务收入有所回暖，毛利较稳定

　　Q1-Q3公司出版业务收入同比增长13.98%，毛利率小幅下滑3.62%，毛利率下滑主要是由于上游纸张价格上涨所致；发行业务收入同比增长2.48%，毛利率增长0.56%。若不考虑内部抵消，公司传统业务收入同比增长8%，毛利同比增长2.27%，维持稳健增长态势。

　　盈利预测与估值

　　我们认为公司存在几大看点1、COK稳健运营，持续释放利润；2、持续受益《乱世王者》分成、海外代理游戏流水上升；3、新游戏储备丰富。预计公司2017、2018、2019年归属于母公司股东净利润分别为15.87亿元、18.94亿元和21.24亿元；EPS分别为1.15元、1.37元和1.54元，对应PE为18.86、15.80和14.09倍，维持“谨慎增持”评级。

　　风险提示

　　新游戏产品推出不及预期；游戏行业竞争加剧；汇率风险