桐昆股份(601233)2017年年报点评:业绩符合预期 涤

　　涤纶长丝-PTA产业链高景气带动业绩增长

　　报告期内，公司涤纶长丝销量增加9.3%至387.1吨，其中POY/FDY/DTY销量分别为273.7/62.2/51.2万吨，同比增加10%/1%/18%。长丝销售均价方面，POY/FDY/DTY分别为0.73/0.81/0.89万元/吨，同比上涨19.7%/20.1%/16.0%，且价差有所扩大，带动公司涤纶长丝业务实现营收300.7亿元，同比增31.9%。另一方面，2017年公司实现PTA产量181万吨，同比增9%，（华东）均价为0.52万元/吨（含税），同比上涨11.9%，且PTA-PX价差显着扩大，带动子公司嘉兴石化净利增长97%至2.05亿元。上述因素共同带动公司综合毛利率提升1.5pct至10.4%。

　　涤纶长丝市场份额提升，PTA盈利显着改善

　　公司目前具备涤纶长丝产能共460万吨，且2018年仍将陆续投产110万吨，市占率有望进一步提升，据百川资讯，目前华东地区涤纶长丝（150D）报价8700元/吨，旺季需求有望助益。PTA（华东）价格为5710元/吨，PTA-PX价差较2017年持续改善，公司嘉兴石化二期220万吨PTA项目于2017年12月底投产，满产后将提高原料自给率，进一步降低成本。

　　浙石化项目进展顺利，盈利前景良好

　　公司参股20%的浙石化目前在建4000万吨/年炼化一体化项目，一期2000万吨（含520万吨芳烃、140万吨乙烯等）项目预计于2019Q1投产，届时公司上游芳烃原料保障程度将进一步提升。浙石化装置流程先进，产品销售渠道顺畅，且投产时间较早，我们预计将具备较好的盈利前景。

　　拟公开发行可转换公司债券募投新项目

　　公司同时公告拟发行可转债募集资金不超过38亿元，投建“30万吨/年差别化纤维项目”等6个项目，POY/FDY/DTY产能分别为155/41/4万吨，总建设周期为2-3年不等。能够进一步提升公司盈利能力，巩固市场地位。

　　维持“增持”评级

　　我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.78、2.32、2.70元，维持“增持”评级。基于可比公司估值水平（2018年19倍PE），给予公司16-20倍PE，对应目标价28.48-35.60元（原值32.06-37.40元），维持“增持”评级。

　　风险提示：新建项目投产进度低于预期风险，原油价格大幅波动风险。