重庆啤酒(600132)行业迎来四大利好 嘉士伯中国CEO执

　　17 年啤酒行业有望迎来升级、提价、关厂、变局四大利好。近日嘉士伯和百威披露16 年年报。百威在华中高端占比已经达到55%，在华吨酒价上涨2.5%，全年EBITDA 同比增长6.6%。虽然国内巨头们尚未披露16 年报数据，但根据其中报或三季报情况看，各家吨酒价在16 年均有提升（详见图1）。除产品结构升级外，我们预计未来巨头们甚至有望在部分地区直接提价。嘉士伯关厂产生示范效应，去年以来华润、百威、珠江也相继关厂。关厂虽然短期会造成大幅资产减值损失，但从中长期看有望从固定资产摊销费用率下降（行业平均5%）和亏损工厂停产后减亏两方面提高盈利水平。16 年重庆啤酒主业净利润率已经超过10%。近期境外媒体报道朝日集团可能转让持有的青啤19.99%的股份。华润、嘉士伯等巨头都有可能成为青啤股权的受让方。一旦出现强强联合，中国啤酒行业的竞争格局将更趋稳定。

　　嘉士伯资源新征程项目效果显着，16 年交出优秀答卷。经过15 年全球范围内大规模的关厂和结构梳理，嘉士伯16 年交出令人满意的答卷。在全球范围内，营收有机增长2%，单价（ASP）提升3%，营业利润有机增长5%。通过资源新征程项目的实施，嘉士伯减少了1200 个SKU，在全球减少2280人，在亚洲和东欧大幅减少了费用。在中国，嘉士伯16 年共关闭17 家工厂，由于关厂原因，嘉士伯销量下滑6%，但受益于乐堡和1664 的强劲增长，其中国区高端组合增长8%，中国区升酒单价（ASP）提升5%。在亚太地区，营业利润率达到19.1%，同比增加0.9pct。

　　重啤关厂告一段落，资产处理提质增效。公司大规模关厂已告一段落，而近日的转让公告仍属于前期关厂的后续处理，对公司的经营和净利润不会产生重大影响。公司公告转让安徽九华山有限公司100%股权及15869 万元债权，转让安徽亳州有限责任公司的100%股权及3711 万元债权。公司预计两笔转让对公司归属于母公司的净利润影响约为1360 万元，带来净现金流入5200万元，并且将节省每年需继续开支的1180 万留炮费用。

　　嘉士伯CEO 执掌重啤，将有利于资产注入后统一管理。公司选举柯俊财先生为公司董事长。柯俊财先生于2014 年8 月加入嘉士伯并出任嘉士伯中国区首席执行官。此次嘉士伯CEO 同时掌舵重庆啤酒，我们预计此举有助于嘉士伯和重庆啤酒高度融合。嘉士伯在2013 年10 月收购重庆啤酒时曾做出避免潜在同业竞争的承诺：将在2013 年起4 至7 年并争取在更短时间内，按照符合国际惯例的合理估值水平，将其与重庆啤酒存在潜在竞争的国内啤酒资产和业务注入重庆啤酒。目前嘉士伯在华资产除重庆啤酒外，还有嘉士伯（广东）、大理啤酒、乌苏啤酒、华狮啤酒、金山啤酒等，估算至少是公司体量1.6 倍有余。根据嘉士伯全球经营战略，中国区体外啤酒业务近年也在同步升级产品，改善盈利。

　　盈利预测与投资建议。我们上调公司扣非后2016-2018 年EPS 至0.61/0.82/0.98 元。可比公司对应2017 年38 倍PE，考虑到公司产品结构升级趋势持续强劲等利好因素，给予公司2017 年35 倍PE，上调目标价至28.70元，维持“买入”评级。

　　主要不确定因素。食品安全问题，1664 推广缓慢，不利天气抑制啤酒消费。