沱牌舍得(600702)舍得与沱牌新品加速全国化

　　2016 年业绩符合预期

　　沱牌舍得公布2016 年业绩：营业收入14.6 亿元，同比增长26.4%；归属母公司净利润0.8 亿元，同比增长1025.1%，对应每股盈利0.238 元。2016 年公司毛利率由50.4%大幅提高至64.2%，白酒主业毛利率达到65.1%，超过2012 年高点，主要来源于公司高档白酒品味舍得高达100%的增长。同时公告定增预案修订稿，拟发行不超过0.67 亿股，募资不超过18.4 亿元。

　　发展趋势

　　产品结构持续提升驱动毛利率不断改善。1）公司战略主打定位次高端价位的品味舍得，沱牌系列全面清理低利润的定制开发产品，聚焦天曲、特曲和优曲三款产品。2）2017/18 年预期品味舍得增速84%/50%，营收占比提高到47%/52%，同时公司市场化改革后生产经营效率大幅提升，毛利率有望达到67.1%/68.7%。全国化招商才刚刚开始。1）2016 年末经销商数量1009 个，同比增加282 个，公司在全国的经销商覆盖率仍不足20%，将持续全国化招商。2）舍得下沉到核心终端，公司销售团队深度扁平化管理市场。2017 年还将开发团购商、商超等新渠道。3）沱牌事业部独立运作，正在招募组建营销团队，以县为单位招商。2016 年11 月底启动招商至春节，已回款1~2 亿元，超出公司预期。15.5 亿元用于技改项目，满足中高档酒快速增长需求。1）公司在销售旺季已有生产、包装产能不足之虞，且2012 年后固定资产投入不足，年资本开支少于0.5 亿元，技术改造是生产经营切实需求。2）沱牌集团/天洋控股认购60%/40%定增股份，完成后天洋控股控制上市公司股份比例由29.85%上升至41.54%。

　　盈利预测

　　上调2017/18 年营收2.8%/4.1%至22.1/30.0 亿元，我们将2017、2018 年每股盈利预测分别从人民币0.62 元与1.16 元上调10%与10%至人民币0.69 元与1.28 元。

　　估值与建议

　　目前，公司股价对应2017 年34.8x P/E，我们维持推荐的评级，但将目标价上调20.05%至人民币44.30 元，较目前股价有85.67%上行空间。来源上调营收和盈利预测，和公司的高成长性。

　　风险

　　渠道利润持续过低将影响舍得销量增长。