中泰国际：给予云康集团中性评级 予其评分63分

　　公司亮点

　　（一） 云康集团是一家为医疗机构提供全套的诊断检测服务的医学运营服务提供商，相关行业市占率为3.7%，位列第五。（根据弗若斯特沙利文，2020年收益计算）

　　（二） 公司拥有约两千个丰富的检测项目，及稳固忠诚的客户网络，目前已建立322个现场诊断中心，为超过700间医疗机构提供服务。

　　（三） 公司通过提供新冠肺炎检测服务，充分利用疫情红利，自2020年起已实现扭亏为盈。

　　行业前景

　　受益于政府支持分级医疗制度的利好政策、医疗资源的稀缺及分配不均、慢性病管理与康复的需求增加，中国医学运营服务（即面向医疗机构提供的诊断检测服务）市场预期将由2020年的人民币306.9亿元增长至2025年的479.5亿元，复合年增长率达9.3%。竞争格局方面，两家龙头企业金域医学(603882)（603882.SH）及迪安诊断(300244)（300244.SZ）分别市占率高达25.6%及16.6%，而公司仅不到4%的市场份额位列第五与其差距明显 。

　　公司经营

　　2020年受益于在疫情催化下的新冠肺炎病毒检测服务需求激增，公司同年的收入由过往6亿左右的水平同比翻倍达到约12亿元且于2021年进一步增长至17亿元。毛利率方面持续提升，现已维持到50%以上，主因来自高毛利的新冠肺炎外包检测收入占比提升所致。盈利方面，由于公司的销售及行政开支高企导致2018、2019年两年的相关开支占比总收入高达近五成，从而连续两年录得亏损，直至2020年随着收入翻倍增长，使得公司摆脱亏损困扰，2021年公司的归母利润达3.8亿元，达22.6%。

　　估值水平

　　我们选取一家港股上市的康圣环球（9960.HK）及两家A股上市的金域医学（603882.SH）、迪安诊断（300244.SZ）作为对标收入方面，公司远低于两家A股的龙头公司，但高于港股的康圣环球。毛利率方面，公司高于行业平均水平；估值方面，行业同业的2022年预测市盈率平均约为16.7倍，2022预测市销率平均约为2倍。公司2021年的约为10.6倍，市销率约为2.4倍，按全球公开发售后的6.1亿股本计算，对应市值为48亿港元。

　　稳价人往绩

　　此次稳价人是招银国际，2021年至今共参与保荐项目4个，参与稳价人项目0个。

　　市场氛围

　　同属提供检测诊断服务的的康圣环球的首日破发，近期港股新股市场气氛仍旧低迷，首日破发频出。基石方面，引入Harvest、【()、】香港两家作为投资者，认购约3，800万美元，假设按照发售价未行使超额配股权，合计占发售股份约27.4%。

　　申购建议

　　由于受到新冠肺炎带来的病毒检测服务需求激增导致公司近一两年业绩增长迅猛，但考虑公司在整体面向医疗机构提供的诊断检测服务的市占率仅为个位数，而两家A股龙头金域医学、迪安诊断合计的市场份额超过四成，差距明显。参考同类公司的康圣环球上市破发及近期新股市场低迷等因素影响，我们给予其63分，评级为“中性”。

　　风险提示

　　（1）市场竞争风险、（2）来自COVID-19检测收入的依赖度较高、（3）行业监管政策变化