中芯国际：业绩符合指引 研发获得突破

　　业绩预告符合指引

　　公司2019年2月14日晚发布业绩预告2018年Q4收入7.87亿美元，同比零增长，环比下降7.4%，符合指引；股东应占利润2652万美元，同比下降44.4%，环比下降0.1%。2019年Q1业绩指引季度收入环比下降16~18%，2019年全年核心业务收入增长目标与晶圆代工行业增长率相当，一季度为全年的相对低点。

　　毛利率当季下降，未来靠高阶制程提升毛利率

　　2017Q4、2018Q3、2018Q4毛利率分别为18.9%、20.5%、17%；28nm收入贡献占比分别为11.3%、7.1%、5.4%。根据公司指引2019Q1毛利率在20%~22%之间，较2018Q4有提升。产能利用率下降4.8个百分点至89.9%，我们认为公司高阶制程占比提升是2019Q1毛利率提升的主要动力，次要动力是特色工艺产品占比提升，例如汽车/工业特色工艺占比已经从2018年三季度的7.5%提升至四季度的8%。

　　14nm产品良率进一步提升，12nm研发获得突破

　　公司正专注打造基于FinFET技术的基础平台打造，。目前中芯国际第一代FinFET14nm技术进入客户验证阶段，产品可靠度与良率已进一步提升。，12nm的工艺开发也取得突破，公司实际研发开始增加，2018Q4研发内部开支环比增加1280万美元至1.851亿元。

　　先进制程开发难度加大，追赶者机会显现

　　一是先进制程的IC设计费用越来越高，代际设计费用增速也越来越高，7nm芯片设计成本超过3亿美元。二是投资先进制程的边际效果下降，使得格罗方德、联电放弃7nm等先进制程。从这两个角度看摩尔定律不再有效，大厂先进制程研发速度放缓，给公司这样的追随者留下足够的追赶时间。

　　维持“增持”评级

　　14nm及以下工艺获得重大突破是公司股价上涨的主要驱动力。预计2018~2020年收入分别为34.05亿美元/36.47亿美元/40.48亿美元，增速分别为9.8%/7.1%/11%；净利润分别为1.34亿美元/1.36亿美元/1.70亿美元，增速-25.5%/1.6%/24.8%；对应2018 ~2020市盈率分别39.7倍/39.1倍/31.1倍。维持“增持”评级。

　　风险提示

　　14nm工艺进展不及预期，行业龙头产能松动，影响公司高阶制程的毛利率。

　　（文章来源国信证券）