中信证券：工业活动改善+水电出力下降助推火电耗煤量加大

　　来源：中信证券(行情600030,诊股)

　　5月中旬沿海六大电厂日耗达到65万吨以上，同比增长17%，经济回暖和水电出力显着下降都是高煤耗的重要推手。后续电厂日耗大概率季节性持续上升，同时电厂及港口补库需求有利于支撑煤价继续上涨。目前板块P/B估值已处于历史低位，随着行业预期好转，板块估值也有望进一步修复。

　　5月中上旬沿海六大电厂日耗出现快速上升。

　　3月以来随着复工的逐步推进，下游经济活动逐步活跃，沿海电厂日耗也不断恢复，到4月下旬电厂日耗已恢复至去年同期的94%左右。5月以来，电厂日耗出现加速上升，5月上旬和中旬分别实现同比增长8%和17%，日耗绝对水平已相当于去年7月旺季水平。

　　工业活动改善+水电出力下降，是推高火电耗煤的主要因素。

　　我们以三峡出库流量作为分析水电的高频数据，由于去年来水情况好，水电出力基数高，今年5月上旬/中旬三峡出库流量同比分别下滑23%/44%，我们据此预计5月份水电发电量同比下滑12～15%左右，水电下滑的部分可以间接提升火电2%左右的发电量。对于投资产业链端的需求，钢铁、水泥产量也呈现同比增长的趋势，唐山地区钢铁高炉开工率从4月底 74.64%快速上升至5月中旬83.33%，反映出地产、基建开工对上游原材料的拉动。从日耗加速的时间节奏来看，我们认为除了经济活动的继续活跃，沿海电厂日耗数据跳升主要间接受益于水电出力的大幅减少。

　　后续6~7月煤价或持续性向好。

　　我们按照历史以来日耗旬度环比变动模拟后续电厂日耗，预计二季度日耗平均为62.21万吨，环比增长25%左右。另外，当前沿海六大电厂库存下降至1450万吨，降至2019年以来新低；北方港口煤炭库存已下降至1000万吨水平以下，低于2017~2019年同期水平。面对后续日耗季节性需求继续上升，预计下游电厂及港口均将释放一定的补库需求，从而有利于支撑煤价继续上涨。我们预计二季度港口煤价高点或达到540元/吨左右，均价在505元/吨附近，环比下跌9%左右。

　　风险因素：

　　宏观经济增速放缓，影响煤炭需求；进口、环保、安监等政策放松。

　　投资策略：预期好转，板块估值修复或加快。

　　随着疫情的负面冲击逐步减缓，经济活动有进一步恢复，煤炭需求改善明显，煤价反弹获得支撑。目前的板块估值已基本反映了悲观预期，后续行业预期继续改善的概率大，估值修复空间相对明确。目前低估值、高股息率的公司处于历史估值底部水平，长周期价值吸引力增强，建议关注平煤股份(行情601666,诊股)、中国神华(行情601088,诊股)、陕西煤业(行情601225,诊股)。