珠海鸿瑞北交所IPO：成长局限性明显，业绩质量及稳定性不足，营收增长与人员、设备脱节，内控形同虚设，募投项目缺乏合理性

珠海鸿瑞信息技术股份有限公司（以下简称珠海鸿瑞）近期向北交所递交上市申请，引起市场关注。作为一家专注于工业控制信息安全领域的公司，珠海鸿瑞的上市之路可谓一波三折。经过多轮问询和审核，公司终于迈出了上市的重要一步。其财务状况和业务表现却存在一些问题。

珠海鸿瑞的成长性局限性明显。虽然其营业收入在近年来整体呈现上升趋势，但在考察更长时间范围内的表现后，我们发现其营收变动多次出现V型反转，增长速度缓慢。新产品的市场开发进展缓慢，营收过于依赖单一行业，市场空间狭小，未来成长面临较大挑战。

公司的业绩质量和稳定性也存在不足。据招股书披露，珠海鸿瑞的财务数据存在大面积的错误和更正情况。这让人对其财务数据的真实性和准确性产生质疑。公司主打产品的营收表现出非常强的不稳定性，让人对其盈利能力和业绩稳定性产生担忧。

公司的内控有效性也存在问题。发行人每年的财务数据都存在大面积的错误和调节财务数据的痕迹相当明显。这让人怀疑其内部控制是否存在重大缺陷，是否形同虚设。

公司的募投项目也缺乏合理性。在筹备上市的过程中，珠海鸿瑞经历了多次大面积会计差错更正和辅导机构更换。这让人对其募投项目的真实性和合理性产生质疑。发行人在历次申报过程中都伴随着大面积会计差错更正和财务数据修正的情况也让人对其信息披露的透明度和准确性产生担忧。这些问题的存在使得投资者对其未来发展前景和盈利能力产生疑虑。

尽管珠海鸿瑞在资本市场上的表现一直备受关注，但面对上述问题，投资者需要保持谨慎态度。在投资决策前需要仔细研究公司的财务状况、业务表现、内部控制和募投项目等方面的情况，以做出明智的决策。监管机构也需要加强对公司的监管和审核力度，确保其信息披露的准确性和完整性。

一、发行人产品增长乏力，对电力行业依赖严重，市场空间有限

尽管发行人在网络安全服务和其他类产品方面有所增长，但其在整体营收中所占比例微乎其微。显然，发行人近期的业绩大幅下滑并非仅受外部因素影响，其主打产品的增长疲软也非短暂现象。问题的根源很可能在于发行人自身。考察其下游应用领域，便可发现一些端倪。

发行人所处赛道的市场空间也相当有限。虽然发行人一再强调其在工业控制信息安全领域的领先地位，但整个工业控制信息安全市场的规模仅为数十亿，这对于一家上市公司来说，显然难以支撑其持久稳定的增长。发行人虽然深耕电力领域工业控制信息安全多年，但营收规模始终未能突破2亿元。在竞争激烈的行业中，发行人并未展现出明显的竞争优势。其营收规模很可能已经触及天花板，成长性令人担忧。

二、发行人盈利状况堪忧，面临多重问题挑战

发行人的净资产收益率连续下降后离奇反弹，毛利率全面下滑，应收款项逾期及回款情况双双恶化，其业绩质量和稳定性均存在明显不足。这些问题都让人对其盈利能力和经营状况产生疑虑。

据发行人自述，其上市标准涉及到市值、净利润和净资产收益率等多个方面。在最近两个会计年度，发行人的加权平均净资产收益率已经连续下滑，2022年度甚至险些跌破北交所的申报门槛。更为严重的是，这一现象似乎并非短期现象，而是从2019年度就开始的连续下降态势。在没有任何明显利好消息的情况下，发行人2023年的业绩突然大幅反弹，这让人不禁对其数据的真实性产生怀疑。

从最能反映综合盈利能力的毛利率指标来看，发行人的盈利能力也呈现出明显的下降趋势。其主营业务毛利率持续下滑，令人担忧其未来的盈利状况。

发行人在产品增长、行业依赖、市场空间、盈利状况等方面都面临严峻挑战。这些问题的存在让人对其未来的发展前景产生疑虑，投资者在做出决策时需要谨慎考虑。一、审视产品盈利状况，毛利率峰值背后的下滑趋势

在考察发行人的五类主要产品中，尚未发现任何一类产品在最近的2023年度达到其毛利率的最高点。网络安全隔离产品和网络安全审计产品的毛利率峰值的出现在遥远的2021年，而加密认证类产品和网络安全服务的毛利率高峰则在更早的2020年。无可否认的是，发行人整体的毛利率维持在相当高的水准，但令人遗憾的是，这种盈利能力似乎正在逐渐消逝。无论是综合还是细分产品的毛利率，都呈现出明显的下滑趋势，显示出一种力量的衰退。

二、盈利稳定性下降，收入确认的透明度存疑

随着盈利稳定性的下降，发行人的盈利质量同样受到质疑。自2020年度至2023年1-6月，发行人的应收款项占营业收入的比重不断攀升，最新报告期更是出现暴增，达到惊人的56.14%，这不禁让人怀疑其是否存在突击确认收入的动机。而在应收账款的信用期内与期后回款方面，情况同样不容乐观。发行人的信用期内应收账款占比逐年下降，而期后回款情况更是急剧恶化，几乎呈现断崖式下跌。这些迹象都指向一个问题：发行人在财务数据的处理上可能存在人为调节的情况。

三、营收增长的真实性与人员、设备的脱节现象

在深入探究发行人的业绩表现后，我们发现其营收增长的真实性存在疑点。在毛利率下滑、应收款项余额占营业收入比重暴增的发行人在报告期最后一个年度的加权平均净资产收益率却出现了反常的反弹。当我们进一步观察底层业务数据，就会发现发行人的营收增长与其人员、设备的变动存在严重脱节。尽管营业收入实现了显著增长，但员工人数和设备投资并未相应增长，甚至在个别细分类别上，营收与人员数量还呈现出负相关趋势。这种营收与人员、设备的脱节现象进一步加深了对其营收增长真实性存疑的印象。

四、内部控制及信息披露质量引人关注

早在2016年就已在新三板挂牌的这家上市公司，似乎并未对自身的上市地位展现出应有的敬畏。尽管其财务负责人黄凤萍女士自2015年9月就担任公司财务总监，资历深厚，但其专业能力和财务团队的素质却令人堪忧。

关于黄凤萍女士的专业资质，虽然她担任财务总监多年，但却未见其取得任何相关的财务职业资格证书，甚至连初级会计师的证书都没有。学历方面，她只是中专水平，这与公众对上市公司财务总监的学历和专业技能期望存在明显的差距。

从黄凤萍女士与中介机构的合作关系来看，公司自挂牌新三板以来，已经更换了多家券商、会计师事务所和律师事务所。这种频繁的变更，虽然公司声称是出于战略需要，但在如此成熟的资本市场环境中，这样的解释似乎难以令人信服。这种频繁调整的背后可能暴露出黄凤萍女士在协调与中介机构的沟通方面存在问题。

公司的财务信息质量同样令人担忧。差错更正几乎伴随着公司整个资本市场生涯，涉及多个年度的财务报告。最近的2020年和2021年度的差错更正金额更是达到千万级别。作为财务负责人的黄凤萍女士对此负有不可推卸的责任。

至于募资项目方面，虽然公司的募资规模相对谨慎，但对比其账面货币资金和经营情况，募投项目的合理性却显得不足。公司每年都有上亿元的现金储备，却还要通过上市募资来进行项目建设，这不禁让人质疑其资金使用的合理性。募集资金的使用规划也与公司的经营特点不太符合，显得有些随意。

这家上市公司尽管在资本市场有了一定的历史，但在财务团队的素质和内部控制方面仍有待提高。尤其是财务负责人黄凤萍女士的专业能力和敬业精神，对于投资者来说是一个重要的考量因素。公司募资项目的合理性和资金使用的规划也需要更加严谨和透明。关于建设投资所需资金的问题，发行人计划投入高达9,696.58万元。从发行人各期的实际投资情况来看，用于构建长期资产的现金支出累计仅有3048.83万元，远远低于其披露的资金需求。深入分析发行人的资产结构，我们发现其资产主要以流动资产为主，流动资产在各报告期末的占比持续上升，而固定资产占比相对较低，且固定资产规模最高也只有约4856.67万元。这样的资金运用和资产结构让人不禁质疑发行人是否真的需要如此巨额的建设资金。

更令人费解的是开发实施费用。其支出项目仅限于研发人员薪酬和市场推广费用，这样的支出项目似乎更像是为了应对上市而特意安排的。事实上，发行人报告期内的研发人员薪酬支出最高也只有1186.33万元，与计划投资额相比显得捉襟见肘。如此看来，发行人所谓的资金需求似乎更像是一场“”，给人一种错觉，仿佛企业是为了给员工发工资而筹集资金。对于投资者来说，这无疑是一个负面的信号。

发行人当前账面货币资金充足，但其募集资金使用规划却远超实际需求。其募投项目的合理性存疑。如果发行人此次上市的目的不是为了在资本市场圈钱，那么其执着于上市背后的真正动机又是什么呢？这样的做法无疑给投资者带来了极大的困惑和疑虑，值得进一步深入探究。