海通证券：永兴特钢合理估值为40倍PE

　　15 年来，永兴特钢专注于不锈钢高端管坯和不锈钢线材的生产，经营稳健，技术领先，质量及市占率国内地位前三，尤其是高端管坯盈利能力近几年稳定增长。公司此次募资，将继续强化在高端不锈钢管坯领域的地位，该产品主要应用在核电、航空航天、电力、石油化工等高端盈利，是工业4.0 和产业升级的关键核心部件。公司多年业绩稳定，看好公司未来发展前景，按照募资与发行股份估算，发行市盈率(摊薄)只有16.5 倍，建议积极申购。简介专业不锈钢线材和管坯的生产

　　公司为民营，位于湖州，现有大股东高兴江发行前后分别持股69.15%和51.85%。

　　现有业务。改制前后有15 年历史，专业不锈钢线材、不锈钢管坯和不锈钢钢坯的生产，其中长材领域国内第三，管坯主要定位于高端锅炉管、航天航空领域、石油化工，这些下游未来增长明确。

　　募资投入两个项目。两个募资项目，重点是高端耐高温、抗腐蚀、高强度特种不锈钢项目和技术中心建设。前者主要产品为管坯、毛管、锻压件，用途主要在核电、航天航空、石油化工天然气、火电领域，是国家重点鼓励项目，行业地位细分行业格局稳定公司位居前三

　　公司有两个细分产品，不锈钢线材和高端不锈钢管坯，都属于产业升级或工业4.0 用途。不锈钢线材公司连续多年位居国内第三，前面是青山集团和东北特钢，该品种有一定门槛，但多年来格局未定，新进入者很少。高端不锈钢管坯未来成长性很大，该产品主要销售给制管企业做成高端无缝管，主要用于核电军工、航天航空等领域，是国家未来的大发展方向，也正，公司募资的管坯项目2013 年7 月列入国家发改委“能源自主创新及重点产业振兴和技术改造(能源装备)项目”，并于2014 年3 月收到国家发改委3800 万元专项补助。公司在冶炼环节技术积累多年，目前国内供应不足，看好该项目前景。

　　主营产品盈利能力稳定管坯更强占去年毛利的68%

　　过去5 年公司整体毛利率稳定提升，管坯毛利贡献了68%。分结构看，管坯毛利率提升更快，但传统业务不锈钢线材毛利率有所下行，但目前公司已经弱化不锈钢线材的地位，重点发展高端不锈钢管坯，这也是公司本次募资的唯一的生产性项目。公司过去三年盈利基本持平，主要与公司产能受限已经这两年经济下行有关，但由于公司在细分产品领域深耕多年，该行业新入者少且较高进入门槛，未来盈利能力能够保持稳定。

　　公司财务健康

　　公司过去几年收入下降，主因是镍的大幅跌价，公司产品价格于镍价相关，产品价格也相应下跌，使得收入下降。公司负债率只有15%，募集资金后只有9%。公司以销定产，应收账款较少。净利润13 年和14 年分别增长2.51%和13.98%。

　　高端管坯项目和技术中心建设两个项目距。分别投入13.55 亿元和0.43 亿元，合计13.98 亿元，此次募资约9.50 亿元。按照目前产品毛利率估计，未来该项目能带来约1.20 亿元利润，相当于发行后每股收益增厚0.50 元。

　　业绩预测

　　假设明年贸易类减少，今明两年产品毛利率持平。募资的5 万吨管坯项目需要2 年的建设期，算上设备磨合时间，料2017 年底正式投产，所以暂不考虑此部分产能的增加和盈亏。预计公司2015-2016 年摊薄每股收益分别为1.43 元和1.46元。

　　建议积极申购

　　受发行的约束发行价会有较多折让，根据目前二级市场上发行案例估算，公司发行价为21.74 元。但类似公司在二级市场的估值非常高，平均达73 倍，考虑到公司目前盈利和未来前景，我们认为给予2014 年每股收益40 倍市盈率比较合适，目标价位52 元。

　　风险提示

　　经济继续下行的风险；原材料波动的风险；募资项目建设及未来市场变化的风险；股市系统性风险。