中国神华(601088)增产推高产量 盈利有望大幅超预期

　　投资建议

　　中国神华是此轮供给侧改革的赢家，公司今明两年盈利将受益于煤价中枢上移及最近的先进产能增产政策。我们测算即使在2017 年煤炭均价跌回至500 元/吨的情景假设下，公司明年仍可达到9.1% ROE 和12%的自由现金流回报率。目前神华股价对应1.1x 2016e P/B，我们认为并未高估，维持神华A/H 股推荐评级。

　　理由

　　煤价推动3Q16 业绩环比大增。三季度实现归母净利74.8 亿元，同比/环比上涨46%/43%，对应EPS 0.38 元。业绩环比大增主要是受益于三季度煤价大涨。公司3Q 销售均价305 元/吨，同比/环比+10.9%/11.5%。

　　成本控制好于预期。1~3Q16 A/H 股自产煤单位成本分别为102/103 元/吨，同比下降11.5%/11.5%。主要是由于井工矿掘进进尺减少及矿务工程费、坍塌补偿费用的下降等。

　　产量将受益于先进矿井增产。为抑制煤价过度上涨，发改委先后启动二级和一级响应机制。9 月份公司增产初见成效，产量同比/环比上升14.4%/3.3%。我们统计四季度起，神华可增产矿井13 座，恢复至330 天生产后，可贡献增量~0.3 亿吨/年。预计公司2016 全年的产量或有望超过2.9 亿吨。

　　2017 合同煤谈判成为影响盈利重要因素。10 月底，发改委要求大型煤炭企业起到稳定煤价的带头作用，与电企签订有价有量的2017 年销售协议。过往几年销售合同基本只是锁量而不定价，今年的合同谈判最终多少的量锁定在什么价格将是左右明年盈利的一个重要因素。

　　盈利预测与估值

　　目前公司股价对应10.5x 17e P/E 和1.0x P/B。我们维持A/H盈利预测不变，维持A/H 股目标价21.5 元/20.5 港币（分别对应13x/11x 17e P/E），维持A/H 股推荐评级。四季度煤价仍将维持高位，公司业绩有望持续环比改善。

　　风险

　　煤价超预期下跌。